Undervärderade bolag Made in Italy

Med ett svagt banksystem som länge tyngts av en stor andel dåliga lån, en långsam och låg tillväxt, ett instabilt politiskt läge och flyktingkris – har Italiens börser präglats av oro. Marknaden har som brukligt reagerat med volatilitet.

– Sådana lägen är alltid intressanta för oss. Det skapar möjligheter om man förstår riskerna och bolagens fundamentala exponeringar, säger David Harris, en av den globala aktiefonden SKAGEN Focus portföljförvaltare.

Han är precis hemkommen från en resa i Italien där han mött en mängd olika bolag:

– Italien är ett fantastiskt land med många intressanta bolag, drivna av starka entreprenörer. Med mig hem har jag flera nya investeringsidéer som efter analysarbete kommer att bli ett tillskott till vårt bibliotek med tusentals investeringscase. Vi studerar ständigt bolagens ekosystem, det vill säga den miljö de verkar i, deras konkurrenter med mera. Det ger många uppslag på möjligheter i värdekedjan och gör att vi kan agera när tillfällen dyker upp i framtiden, säger han.

Impopulära italienska banker

Ett exempel på sådana tillfällen med lovande möjligheter är Italiens största bank Unicredit. När bolaget nyligen gick igenom en rekapitalisering med en nyemission motsvarande 13 miljarder euro, initierade SKAGEN Focus en position.

Förra sommaren var Unicredit en av de svagaste långivarna i ECB:s stresstester av Eurozonens banker och aktien handlas klart under bokfört värde av sina nettotillgångar.

Det finns dock tecken på att Unicredit kan nå en bättre lönsamhet. Banken har bland annat sålt tillgångar utanför kärnverksamheten för 7 miljarder euro för att stärka sin kapitalbas, och den nye franske vd:n Jean-Pierre Mustier planerar att stänga ner bankkontor, minska personalkostymen, förenkla bolagsstrukturen och avyttra portföljer med dåliga lån. På kort tid har han redan lyckats stärka Unicredits position. Tidigare i maj rapporterade banken ett nettoresultat och intäkter som var klart över marknadens förväntningar och som indikerade att det går åt rätt håll.

Drivs av pris och möjliga förändringar

För att SKAGEN Focus-teamet, som arbetar efter devisen "Cheapness and change", ska investera i ett bolag ska de förutom ett lågt pris även kunna identifiera katalysatorer som kan framkalla dolda värden i bolagen.

– I Italien har marknaden dragit många bolag över en kam och som värdeinvesterare dras vi alltid till attraktiva priser. Vi har en mängd idéer på tänkbara italienska bolag – men vi måste kunna se en uppsida i aktiepriset på minst 50 procent samt katalysatorer för omvärdering innan de får konkurrera om en potentiell plats i vår portfölj som består av endast 30-35 bolag, förklarar David Harris.

Rabatt på rabatt

Ytterligare ett italienskt bolag i portföljen där det finns flera katalysatorer för omvärdering är teleoperatören Telecom Italia. Bolaget har en så kallad rabatt på rabatt-effekt: rabatt både för att landet som bolaget är noterat i är impopulärt  – och för att sektorn som bolaget tillhör är det.

Bolaget ägs till 24 procent av media- och telecomkonglomeratet Vivendi som i sin tur kontrolleras av den franske miljardären Vincent Bolloré. Intäkterna kommer till 75 procent från den inhemska marknaden och resterande från verksamheten i Brasilien.

Telecom Italia har en stor förmåga till självhjälp, enligt David Harris. De har en relativt ny dynamisk vd, Flavio Cattaneo, som gjort många viktiga investeringar och drivit bolaget till ett "turn around"-läge. Parallellt har Cattaneo omstrukturerat för att kapa kostnader och sjösatt program för att öka lönsamheten. SKAGEN Focus portföljförvaltare förväntar sig mycket attraktiva kassaflöden inom två till tre år.

Kaffe i tre generationer

Det tredje italienska bolaget i SKAGEN Focus portfölj är kaffeimperiet Massimo Zanetti, familjeägt i tredje generationen. Gruppen rymmer varumärken som Segafredo espresso, Hills Bros, Bontea med flera och noterades för första gången 2015 på Milanbörsen.

Eftersom konsumenter vanligen är lojala mot sitt föredragna kaffemärke, har Massimo Zanettis taktik varit att köpa upp mindre, lokala kaffemärken för att sedan använda deras distributionsnätverk för att introducera Segafredo-kaffe.

Bolaget har varit underanalyserat och flugit under radarn för många investerare. Aktien är attraktivt värderad och bolaget har gjort stora framsteg med att differentiera sin verksamhetsbas. I fjol ökade intäkterna med 7 procent.

De har aldrig tidigare haft något effektiviseringsprogram på agendan, vilket gör att kostnadsstrukturen inte nödvändigtvis är optimal och hittills varit en besvikelse. Kortsiktigt har de påverkats negativt av högre kaffebönspriser, men katalysatorer för en omvärdering är just kostnadsbesparingarna och att Massimo Zanetti ska lyckas strömlinjeforma organisationen. Detta kombineras med en diversifiering genom det allt snabbare växande single serve-segmentet (kaffekapslar med mera).

– Vi har breda mandat, generellt en längre tidshorisont än många andra i marknaden och är därför inte rädda för cykliska bolag eller turnaround-situationer. Ett långsiktigt perspektiv är A och O för oss som investerare. Det är bara då som man kan se saker i sitt rätta sammanhang, säger David Harris.

Not: Italienska bolag står för närvarande för cirka åtta procent av SKAGEN Focus portfölj.

Läs mer om den högkoncentrerade globalfonden SKAGEN Focus.