Till innehåll på sidan
5 min lästid

Makrokommentar: Trump mot trenden

Löften om skattesänkningar, ökade offentliga investeringar och avregleringar har överskuggat den protektionistiska retoriken och hittills skruvat upp förväntningarna på USA:s ekonomi.

När Trumps sjukvårdsreform drogs tillbaka i slutet av första kvartalet backade dock aktiemarknaderna något. Även förtroendet för Trumps förmåga att föra en tillväxtfrämjande finanspolitik har dämpats. Kanske uteblir också avregleringarna. Men ett mer grundläggande problem är att ekonomin är inne i en period av låg trendtillväxt. Den svaga trenden började 2005, det vill säga före finanskrisen och recessionen 2008–2009. Och det är svårt att se att Trump ska kunna göra något åt detta.

Låg trendtillväxt förklarar varför återhämtningen efter recessionen varit så svag. Om USA snabbt hade tagit sig ur recessionen och bibehållit den trendtillväxt man hade under tioårsperioden fram till 2005 skulle dagens BNP vara 18 procent högre. Att tillväxten varit svagare, trots att arbetslösheten minskat till under 5 procent, beror på att de faktorer som driver trendtillväxten har mattats av. BNP har ökat med 2,1 procent per år sedan recessionen bottnade 2009. Till stor del är dock detta en återhämtning efter en recession som drog ned BNP med 4 procent, och det finns därför anledning att tro att trendtillväxten nu är lägre än 2 procent, kanske runt 1,5 procent. Man måste gå tillbaka ända till 1970-talet för att hitta en svagare trendtillväxt.

Varför lägre tillväxt?

Vad beror då detta på? Ekonomins effektiviseringsförmåga fick sig en knäck 2005. Under tio år fram till 2005 ökade effektiviteten – ekonomins förmåga att producera varor och tjänster med en given mängd kapital och arbetskraft – med i genomsnitt 1,7 procent per år. Efter 2005 har motsvarande siffra varit 0,4 procent per år. Varför är oklart. Samma sak har vi sett i flera andra avancerade ekonomier. Är orsaken ett mätproblem? Forskningen tyder inte på att det har blivit svårare att mäta effektivitet.

Låg effektivitetstillväxt visar sig direkt i svag tillväxt i arbetskraftsproduktivitet, något som betyder att ökad sysselsättning har begränsad effekt på BNP.

En annan förklaring till den lägre trendtillväxten är lägre arbetskraftsdeltagande, vilket började redan runt millennieskiftet. Arbetskraften – den andel av den arbetsföra befolkningen som har eller söker arbete – utgjorde 67,5 procent av den amerikanska befolkningen år 2000. Sedan dess, och speciellt efter 2005, har denna andel minskat och är nu 63 procent. Om den hade legat kvar på 67,5 procent skulle 11 miljoner fler varit ute på arbetsmarknaden idag. Även med en svag tillväxt i produktiviteten skulle det ha gett en ordentlig skjuts åt BNP.

Åldrande befolkning i USA

Att arbetskraftsdeltagandet inte har ökat efter recessionen tyder på att huvudorsaken är demografisk. USA:s befolkning åldras. Andelen av befolkningen som har högst arbetskraftsdeltagande, personer mellan 25 och 64 år, ökar nu med 0,8 procent per år – hälften av ökningstakten under trettioårsperioden fram till 2005. Och den väntas sjunka ytterligare de närmaste åren. Det innebär att när arbetslösheten väl är nere på 4,7 procent kommer inte BNP att öka särskilt mycket bara för att sysselsättningen stiger.

Helt naturligt minskade investeringarna under recessionsåren 2008 och 2009. Dessa har nu repat sig, men i lägre takt än vad som är vanligt efter en recession. Förklaringen är en svag effektivitetsökning och lägre arbetskraftsdeltagande. När ekonomin producerar mindre extra varor och tjänster med mer kapital, dämpas investeringarna. Och när färre personer är på väg in på arbetsmarknaden minskar också behovet av kapital.

Utan att öppna dörren på vid gavel för invandring är det inte mycket USA kan göra åt demografin. Då blir det desto viktigare med effektivitetsförbättringar. Men det är lättare sagt än gjort. Vad kan Trump och kongressen göra för att vända trenden? Kanske har den svaga effektivitetstillväxten rentav inte så mycket med politiken att göra. En möjlighet är att införandet av ny teknik tillfälligt bromsar tillväxten och att detta och löser sig på egen hand, som på 90-talet.

Trump kämpar mot trenden

En expansiv finanspolitik i form av ökade offentliga investeringar och skattesänkningar kan ha positiv inverkan på BNP, men det är inte mycket som talar för att det kommer att dra upp trendtillväxten. Förenklingar av skattesystemet och andra avregleringar kan visserligen gynna trendtillväxten, men det krävs kostsamma insatser för att det ska leda till långvariga förbättringar. Protektionismen kommer definitivt att dämpa effektivitetstillväxten – högre tullar innebär grus i det ekonomiska maskineriet. Det är inte särskilt sannolikt att man från politiskt håll ska lyckas vända trendtillväxten i BNP. Dessutom är det minst sagt osäkert hur kongressen kommer att agera och svårt att förutse effekterna av eventuella positiva politiska insatser.

Men det betyder givetvis inte att inte trendtillväxten kan vända. 1987 sade nobelpristagaren Robert Solow, som utarbetade modeller för att kartlägga orsakerna till trendtillväxt, att it-revolutionen märktes överallt utom i den ekonomiska statistiken. Kort därefter ökade produktiviteten. Trump kämpar med trenden, men den är inte huggen i sten.

Denna makrokommentar är tidigare publicerad i SKAGENs Marknadsrapport 2, 2017

keyboard_arrow_up

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Framtida avkastning kommer bland annat att bero på marknadens utveckling, förvaltarens skicklighet, fondens risk samt förvaltningsavgifter. Avkastningen kan bli negativ till följd av kursnedgångar. Faktablad och informationsbroschyrer (prospekt) för alla SKAGENs fonder finns på varje respektive fonds sida.